Чому «Центренерго» продадуть у грудні

24 жовтня 2018 року минає 13 років з дня, можливо, найуспішнішої приватизації в історії України. Саме цього дня відбувся повторний продаж 93% пакету акцій ВАТ «Криворіжсталь» зі стартовою ціною у 2 мільярди доларів, на якому фінальний покупець — сталевий холдинг ArcelorMittal — заплатив на конкурентному аукціоні 4,8 мільярда доларів. Ця приватизація принесла в бюджет країни 25% від суми продажів державних об'єктів за всю історію України.

Перший аукціон провели за значно заниженою ціною в червні 2004 року, стартова ціна приватизації склала близько 800 мільйонів доларів, та згідно з умовами конкурсу до приватизації не допустили міжнародні компанії. У підсумку компанію викупив консорціум «Інвестиційно-металургійний союз» бізнесменів Віктора Пінчука та Ріната Ахметова, піднявши початкову вартість усього на 5%.

У процесі судової тяганини приватизацію визнали незаконною, пакет акцій виставили на повторні торги. Вони стали значно успішнішими й принесли в бюджет понад 10 мільярдів гривень.

3 жовтня 2018 року Кабінет міністрів України затвердив стартову ціну для приватизації державної енергогенерувальної компанії «Центренерго» — 5,984 мільярда гривень, і в найближчі кілька тижнів оголосять про прийняття заявок на участь у конкурсі. Чи зможе «Центренерго» повторити успіх «Криворіжсталі»? Зможе. І ось чому.

Вдало «злити» підприємство в одні конкретні руки, не викликавши водночас народного гніву, українська влада могла лише наприкінці 2015-го — на початку 2016 років.

Виходячи з хронології подій, що сталися у 2015-му ― на початку 2016 року стає очевидно, що тимчасова негативна кон'юнктура навколо «Центренерго» грала на руку можливого «зливу» підприємства й сприяла максимальному прискоренню приватизації, що дозволило б виправдати занижену вартість підприємства.

Безпрецедентним є факт, що очільник Фонду держмайна Ігор Білоус, компетентність якого не викликає жодних сумнівів у фахових колах, заявив, що підприємство може коштувати 1 мільярд гривень, тоді як вартість його чистих активів за результатами аудиту Baker Tilly на кінець 2014 року становила 5,2 мільярда гривень. Чинний глава ФДМ Віталій Трубаров знає, що підприємство не може коштувати менше, ніж вартість його чистих активів — про це він неодноразово казав у своїх інтерв'ю.

Зважаючи на такі «оцінки», якби приватизація відбулася у 2016 році, «Центренерго» могла легко піти за 1-1,5 мільярди гривень (35-53 мільйонів доларів). І це піднесли б як «перемогу», посилаючись на війну, проблему з постачанням вугілля, можливу втрату Вуглегірської ТЕС під час бойових дій на сході України, а також останню приватизацію іншої енергогенерувальної компанії «Донбасенерго» (щодо якої також чимало питань), тоді дві станції продали за 719 мільйонів гривень (близько 90 мільйонів доларів).

Але чомусь цей сценарій не відбувся. Чи то про ціну не домовилися, то чи не врахували фактору впровадження тарифу «Ротердам+» (саме у 2 кварталі 2016 року), який надалі сильно переоцінить «Центренерго» у вартості і її не вдасться продати так дешево, не викликавши підозри. Загалом це залишається загадкою.

ЧИТАЙТЕ ТАКОЖ «Велика приватизація»: як Фонд держмайна продає обленерго

Далі уряд робить відчайдушний крок, такий собі план «Б». Він намагається проштовхнути ідею поділу активів «Центренерго», посилаючись на те, що це може бути позитивним рішенням для «компанії», хоча світова практика свідчить про протилежне. Однак ідею довелося відкласти через юридичні аспекти, тут зіграла важливу роль відсутність в уряду 100% або близького до цієї кількості пакету акцій. Річ у тім, що 22% акцій належать міноритарним акціонерам — понад тисячі фізичних та юридичних осіб, і саме через них виникли складнощі з поділом компанії. І, до речі, саме вони зможуть отримати можливість продати свої акції переможцю приватизації за ціною, яка значно перевищує котирування на «Українській біржі».

Зрештою, не знайшовши рішення, Білоус іде з посади голови ФДМ і починається нова сторінка в приватизації «Центренерго».

Після звільнення Білоуса, у 2017 році його пост обіймає Трубаров. Видається, що приватизацію «Центренерго», яку повинні були готувати вже 3,5 роки, готують з нуля.

Чому до нас повинні прийти покупці?

Попри анонсований захід епохи вугільних електростанцій в Європі, деякі країни не лише не скоротили споживання такого виду енергетики, а й продовжують нарощувати шляхом модернізації старих блоків. Ідеться про Польщу, Чехію, Сербію, Болгарію. Ба більше, нині в Польщі, Болгарії та Туреччині будують абсолютно нові вугільні електростанції (не плутати з модернізацією старих блоків), також Боснія і Герцеговина після будівництва вугільного блоку в 300 МВт у 2016 році за підтримки Китайського банку розвитку планує будівництво ще двох.

Що стосується Азії, будівництво нових вугільних станцій ведеться в таких країнах як Пакистан, Індія, Китай, В'єтнам, Малайзія, М'янма, Південна Корея, Японія, Індонезія (слід відзначити, що в Азії та особливо в Китаї будують станції за новими, так званими критичними та суперкритичними технологіями, що значно відрізняються від радянських за якістю, екологічними характеристиками та коефіцієнтом корисної дії ― ред.).

Відповідно, відмова від вугільних електростанцій ― перспектива не найближчого часу, що означає привабливість такого об'єкта як «Центренерго» й подальшу його експлуатацію для іноземних інвесторів.

ЧИТАЙТЕ ТАКОЖ 22 заводи на продаж: що треба знати про «велику приватизацію»

Не варто перераховувати потенційні ризики, які стоять перед можливим покупцем, а саме: продовження військового конфлікту на Донбасі та, як наслідок, втрата Вуглегірської ТЕС, проблеми з постачанням вугілля (хоча які тут можуть бути проблеми, коли є «Роттердам», який захищатиме з усіх сил практично повний монополізм вугільної енергогенерації) та зміна політичного вектора країни (хоча новий закон про приватизацію передбачає вирішення спорів у міжнародних судах).

На всякі ризики є свій дисконт, а головне — від якої цифри його рахувати? Щоб зрозуміти, скільки може коштувати «Центренерго», досить подивитися капіталізацію аналогових компаній, але тільки не в Європі, яка має високорозвинену ринкову економіку, зовсім інші правила в судах й інше ставлення до приватної власності. В ідеалі такі аналоги потрібно шукати в Африці: Ефіопія, Мозамбік, Південний Судан, але, на жаль, там немає вугільних електростанцій, хоча інвестиційний клімат ідеально підходить для порівняльного аналізу. У підсумку, виходячи з даних інформаційно-аналітичного термінала Bloomberg, можна виділити наступні публічні компанії:

PHA LAI THERMAL POWER JSC — найбільша вугільна електростанція у В'єтнамі, встановлена​ потужність ―1040 МВт, рік заснування ― 1980. Поточна капіталізація ― $266,6 млн.

KOT ADDU POWER COMPANY LTD ― експлуатує багатопаливних електростанцію в Пакистані, сумарною потужністю 1600 МВт, яка використовує газ, пічне (фракція перегонки нафти, за властивостями подібна на солярку й мазут ― ред.) і дизельне паливо, рік заснування ― 1996. Поточна капіталізація ― $371,9 млн.

Summit Power Limited — виробник електроенергії, виробляє та постачає електроенергію в Бангладеш. Компанія виробляє електроенергію з природного газу й пічного палива, сумарна потужність 482 МВт, рік заснування ― 1997. Поточна капіталізація ― $614 млн.

Сумарна потужність у МВт аналогових електростанцій значно менша, ніж у «Центренерго». Точно не відомо, який у них КВВП (коефіцієнт використання встановленої потужності), але для об'єктивнішої й суворої оцінки припустимо, що він 100%, тоді як у «Центренерго» цей показник відомий. Виходячи зі звіту дирекції ПАТ «Центренерго» за 2017 рік, відомо, що КВВП Вуглегірської ТЕС ― 13,1%, Зміївської ТЕС ― 6,7% Трипільської ТЕС ― 5,2%. Разом сумарна «робоча» потужність трьох електростанцій у 2017 році становила 709 МВт, а у 2016-му цей показник був вищим, і КВВП становив 1109,8 МВт. Відповідно, реальна сумарна потужність трьох електростанцій «Центренерго» близька до компаній, які пропонуються для порівняння. Звичайно, тут не враховані інші чинники — тарифи, наявність сировинної бази, знос устаткування. Але для базового аналізу та врахування «фактора країни» цих даних цілком достатньо, щоб зрозуміти, що реальна вартість підприємства повинна бути в коридорі між 270-600 мільйонами доларів.

Так чому ж EY так низько оцінив «Центренерго»? Цей крок має на меті два стратегічні моменти. EY отримає основний матеріальний бонус тільки в тому випадку, якщо приведе реальних міжнародних покупців, відповідно, йому не вигідно оцінювати такий об'єкт за реальною ринковою вартістю. Другий момент: при низькій ціні відразу з'являється широкий пул потенційних інвесторів, як портфельних, так і профільних, які бажають купити такий об'єкт тому, що оцінюють його як «сильно недооцінений», і, відповідно, підвищується конкуренція та знижуються ризики того, що «Центренерго» піде задешево.

Передвиборний сезон, а також складне економічне становище України, ― найвдаліший час для приватизації з точки зору рейтингу нинішньої української влади.

Тут практично вирішуються чотири завдання, а саме:

1. Транш від МВФ. Прозора приватизація «Центренерго» ― вагомий аргумент у переговорах з МВФ для подальшого отримання кредитного траншу, що як ніколи необхідний.
2. Поповнення короткострокової ліквідності. Умовою приватизації є розрахунок до 1 грудня. Можливо, ця умова має прихований підтекст, а саме ― проблеми з погашенням зовнішніх і внутрішніх боргів. Україна в період від жовтня по грудень 2018 року має виплатити 96,6 мільярда гривень тоді як на ЄКР (єдиному казначейському рахунку) на початок жовтня всього 21,3 мільярда гривень. Водночас Мінфін під час останнього планового розміщення ОВДП (облігацій внутрішньої державної позики ― ред.) на внутрішньому ринку зміг залучити всього 6,01 мільярдів гривень, попри відсоткові ставки, що зростають. Планових аукціонів до кінця року залишилося всього 11. Таким чином, можна припустити, що уряду доведеться досить скрутно під кінець 2018 року.
3. Гривня. Відсутність живих грошей на ЄКР призведе до емісії грошей і збільшення загальної грошової маси, яке призведе до ще сильніших девальваційних настроїв на валютному ринку.
4. Рейтинг президента Порошенка. Успішна приватизація «Центренерго», можливе отримання кредитного траншу від МВФ до кінця року й стабільність гривні можуть підвищити рейтинг чинного президента, який знижується.

Усі ці завдання можна вирішити або принаймні поліпшити позиції в них тільки за умови чесного й відкритого продажу «Центренерго». В України залишається не так багато часу для цього. Як зазвичай, всього хвилина до півночі.

Автор: Юрій Бажинов, управляючий активами Freedom Finance